文/陳之麒(中華經濟研究院第一研究所分析師)

中國大陸國家主席習近平於2021年9月2日表示將設立北京證券交易所（後稱「北交所」），而「北交所」於9月17日發布《北京證券交易所投資者適當性管理辦法（試行）》及配套業務指南，並於2021年10月30日發布上市與審核4件基本業務規則，及6件配套細則和指引。11月2日發布《北京證券交易所交易規則（試行）》、《北京證券交易所會員管理規則（試行）》2件基本業務規則及31件細則指引指南，前述業務規則自11月15日起施行，「北交所」於同日開市。本文將依序分析「北交所」之特色、設立意涵和對臺商的影響與建議。

一、北京證券交易所之特色

觀察《北京證券交易所交易規則（試行）》（以下簡稱《交易規則》），與新三板精選層交易制度相比，《交易規則》僅對發布主體、體例等適應性調整，主體內容沒有變化，整體延續精選層以連續競價為核心的交易制度，漲跌幅限制、申報規則、價格穩定機制等其他主要規定均保持不變，主要為體現中小企業股票交易特點，確保市場交易的穩定性和連續性。

具體而論，《交易規則》規定：「北交所」對股票交易實行價格漲跌幅限制，漲跌幅限制比例為30%。其中，向不特定合格投資者公開發行的股票上市交易首日，或退市整理期首日，以及證監會或「北交所」規定的其他情形不設漲跌幅限制。在買賣數量上，《交易規則》規定，透過競價交易買賣股票者，單筆申報數量最小應當不低於100股，最多應不超過100萬股。賣出股票時，餘額不足100股的部分，應當一次性申報賣出。股票交易的申報價格最小變動單位為0.01元人民幣。

《交易規則》亦明確訂定臨時停牌情形，無價格漲跌幅限制的股票競價交易出現兩種情形之一者，「北交所」可實施盤中臨時停牌：第一，盤中交易價格較當日開盤價首次上漲或下跌達到或超過30%；第二，盤中交易價格較當日開盤價首次上漲或下跌達到或超過60%。對於精選層掛牌公司平移為「北交所」上市公司者，平移當日其股票交易實施30%的漲跌幅限制，以精選層最後一個交易日收盤價為其前收盤價。

此外，在「北交所」指數發布前，以「北交所」全部上市股票 （剔除無價格漲跌幅限制股票及全天停牌股票）收盤價漲跌幅的算術平均值，作為基準指數漲跌幅，計算收盤價漲跌幅偏離值，並據此認定異常波動情形。精選層掛牌公司平移至「北交所」上市公司者，異常波動指標為連續計算。

二、北京證券交易所設立之意涵

「北交所」的功能定位，是服務創新型中小民營企業。數十年來，中國大陸資本市場發展從服務國企改革起步，到創業板、新三板、科創板相繼推出，私募股權和創業投資規範發展，逐漸建立多層次資本市場體系。「北交所」是繼科創板並試點註冊制後，中國大陸資本市場的另一重要制度改革。這意味著中國大陸科技創新的融資市場再度延伸，「專精特新」（專業化、精細化、特色化、新穎化）企業的培育也將與科創板的融資支持進一步貫通。

其次，設立「北交所」後，未來創新型中小企業將有更多實現資本化直接融資發展的機會，可緩解中小企業融資難、融資貴的核心問題，並促進科技創新，推動實體經濟發展。不同於科創板聚焦「硬科技」，創業板服務「成長型創新創業企業」，定位「三創」、「四新」；「北交所」則圍繞服務中小企業，突出「更早、更小、更新」，體現特色發展。

第三，根據中國大陸中央財經大學法學院教授繆因知的觀點[1]，由於「北交所」交易規則與原來新三板精選層的規則相比差異不大，因此其建立在短期內的意義，並不在於具體交易規則的革新，而在於一個長期性交易平臺的主體性強化。「北交所」的設立更多在體現政府的意志，表現政府完善北京資本市場平臺的決心，有助上市企業的品牌增值度，原先三板的優質掛牌企業想離開、升板至滬深交易所的欲望，可大幅降低。

綜上，據中國大陸工信部此前公布的4,922家「專精特新」企業名單中，其中已在滬深交易所上市的公司僅有323家，隨著「北交所」的開市，可預期未上市的「專精特新」中小企業有可能陸續登陸「北交所」。「北交所」的開市和相關產品市場化，將會引導更多的社會資金投資於優質的「專精特新」中小企業，投資者將有機會布局進入部分小巨人企業[2]。

整體而言，中國大陸近年的技術進步和創新能力突飛猛進，許多具有商業前景但不知名企業如雨後春筍般出現，至2021年11月，新三板已經累計服務1.34萬家企業。若中國大陸繼續維持迅速成長的勢頭，則現有深圳交易所創業板和上海交易所科創板所提供的融資管道，的確有可能無法滿足在萌芽期、標榜「專精特新」的中小新創公司。

進一步來看，「北交所」即為將傳統新三板的3個層次（精選層、創新層、基礎層）中的「精選層」的功能，讓「專精特新」的新創企業能夠直接上市、靈活融資、擴大盈利。從更長遠的角度來看，中國大陸希望藉由新設股市，擴大對共建「一帶一路」戰略的支持，進而創造出獨立於西方系統、既能吸引海外中資回國又能誘導國際投資的新資本市場。

雖然如此，「北交所」仍面臨挑戰。參考雲林科技大學財金系鄭政秉教授的觀點，首先，中國大陸仍難以建立公正超然的法律體系，例如近期大力推廣的「三次分配」政策，即令企業無所適從。其次，公民社會素質不足，例如資訊詐欺、投機性散戶主導的賭博文化案例，依然層出不窮。最後，中國大陸政府無意從金融市場中抽身，成為真正中立之執法者，股市仍然難以擺脫政策操作。例如近期干預海外上市行為，或強行令商業應用程式下架等，都凸顯中國大陸慣以政府公權力主動介入市場的行為模式。

從另一個角度來看，美國的證券交易委員會雖對在美上市的中資公司提出指責及糾正，包括財務資訊不透明，中資企業獨立性不足，以及為具有軍或黨系色彩背景的實體服務。但現今中國大陸逐漸從美國股市撤回中資公司，變相切斷正在成形中的新創企業赴海外上市的道路，使其資金來源更加限縮，長遠來看，恐對中國大陸新創企業的國際化發展形成阻礙[3]。

因此，要論斷「北交所」是否會成功，最終仍取決於企業與資本的選擇。如前所述，中國大陸資本市場的既有問題，可能使規模龐大的國際資本望而卻步，長期而言未必有利國內資本市場。

三、對臺商的影響與建議

鑒於中國大陸市場龐大、資金充裕，近年陸續有臺資企業赴陸上市，截至2021年年底總數已超過40家[4]；但「北交所」開市後，仍需經歷一段過渡時期，臺資企業目前參與程度尚不明朗。北京清華大學臺灣研究院助理教授吳維旭認為，「北交所」的設立，將在資本市場方面為「專精特新」型的臺資中小企業提供助力。在國際分工高度細化的當下，「專精特新」型中小企業擁有非常強的競爭力，許多臺企皆在其中。昆山潤石智能科技有限公司創始人、臺商李安東表示，新一代臺企若想持續發展，「北交所」將是一個非常好的舞臺。上海錦天城律師事務所合夥人、臺籍律師潘建彰認為，「北交所」顯著地降低中小企業在大陸上市的門檻，將給予臺商更多的選擇空間[5]。

申萬宏源證券TMT業務董事許弘林表示，近期已收到不少臺資企業針對「北交所」上市的諮詢，也有臺資企業在準備申請上市，雖然「北交所」的門檻降低，但仍需經歷嚴謹審核過程，有一定難度。不過，許多臺資企業資本額雖不大，但具備高科技技術，或有靈活創新特質，仍看好臺商參與「北交所」的前景[6]。

由此看來，「北交所」的上市門檻降低，對臺商具有吸引力，惟需經歷嚴謹審核過程，臺企若想參與「北交所」上市，需有相當程度之準備，且需符合「北交所」重點扶持的科技創新產業類型。中國大陸未來是否有更多政策配套減少上市手續，連帶吸引臺商資金、技術赴陸，進一步使臺商資本在地化，導致人才、技術流失，是未來值得持續觀察的重點。

值得注意的是，為提升市場競爭力、催生臺灣本土獨角獸，我國證交所與櫃買中心已於2021年7月分別新設創新板與戰略新板。其中，戰略新板必須符合政府規定的六大核心戰略產業（資訊及數位、資安卓越、臺灣精準健康、綠電及再生能源、國防及戰略、民生及戰備）或其他創新性產業；而創新板則放寬財務認定標準，以市值條件取代獲利能力。至2021年底，創新板尚未有掛牌數，戰略新板有東研信超、進典、數泓科、宏碁智醫、騰雲、倍力等企業掛牌，後續仍有案件送進。

綜合來看，海外市場資金彈性與自由度較高，但國內對新創之設限較多，資金流動性較低，也導致交易量較少。創新板、戰略新板雖為新創企業訂定較寬鬆的籌資環境，但考量許多新創公司仍屬萌芽階段，投資風險較高，為保護投資人，僅限有2年的證券交易經驗之外，必須擁有淨資產達新臺幣1千萬元以上，或近2年平均收入在新臺幣150萬元以上之「合格投資人」才可投資，一般散戶並無法參與。縱然我國證交所已於2022年1月18日宣布放寬創新板規範，將對自然人淨資產調整為提供新臺幣1千萬元以上的財力證明，未來似應持續觀察鬆綁投資人限制、加強資金流動的可行性，並配合運用新南向政策招攬東南亞的新創獨角獸，提升我國市場整體實力，促使新創企業更願意在臺掛牌上市，打造良好的市場環境，帶動資金流動循環。